1.1. 售電行業(yè)概述
電力行業(yè)是國家經(jīng)濟(jì)的重要支柱，本身是政策導(dǎo)向的公用事業(yè)型企業(yè)。隨著電力體制改革的推進(jìn)，原本壟斷輸配售三大環(huán)節(jié)的電網(wǎng)公司，將釋放售電環(huán)節(jié)，并且重新厘定輸配環(huán)節(jié)的價(jià)格。這在用戶側(cè)將構(gòu)建一個(gè)數(shù)千億級(jí)別的競(jìng)爭市場(chǎng)。
原本止于發(fā)電環(huán)節(jié)、配網(wǎng)建設(shè)環(huán)節(jié)、節(jié)能方案提供環(huán)節(jié)、大工業(yè)園區(qū)運(yùn)營的公司，將陸續(xù)成立售電公司，與電網(wǎng)一同競(jìng)逐售電藍(lán)海。
售電環(huán)節(jié)的釋放，將重新分配電力行業(yè)的利潤。電網(wǎng)企業(yè)僅承擔(dān)輸配電任務(wù)，并使用獨(dú)立的輸配電價(jià)進(jìn)行結(jié)算。這樣電網(wǎng)企業(yè)的運(yùn)營成本得到了更嚴(yán)的監(jiān)管。發(fā)電企業(yè)的電價(jià)成本，也將通過電力市場(chǎng)機(jī)制，合理快速傳導(dǎo)到用戶側(cè)。整個(gè)電力能量流轉(zhuǎn)的效率也將得到很大提升，為接下來的社會(huì)的全面電氣化打下了堅(jiān)實(shí)基礎(chǔ)。售電公司在這之中將起到承上啟下的的作用，從發(fā)電企業(yè)處購買電力，再轉(zhuǎn)銷用戶。
1.2. 電力改革釋放紅利
1.2.1. 輸配電價(jià)改革快速推進(jìn)
輸配電價(jià)改革，是電力市場(chǎng)形成的重要保障。它讓電網(wǎng)企業(yè)從電力交易中隔離，只承擔(dān)輸送電能的通道任務(wù)，“管住中間”。目前電力改革的重心也是放在了厘定各省的輸配電價(jià)上，去掉輸配電價(jià)中不合理的成本。
自從2014年完成了深圳電網(wǎng)的輸配電價(jià)核定，便開啟了輸配電價(jià)改革的序幕。2015年初開始核定蒙西電網(wǎng)的輸配電價(jià)。隨后拓展至云南，貴州，安徽，寧夏，湖北五個(gè)省份。在2016年，又新增了北京，天津，冀南，冀北，山西，陜西，江西，湖南，四川，重慶，廣東，廣西等12個(gè)省級(jí)電網(wǎng)和華北區(qū)域電網(wǎng)。預(yù)計(jì)在2017年，將在全國范圍內(nèi)完成輸配電價(jià)改革。
本次輸配電價(jià)改革，雖然還有一些電網(wǎng)成本未厘清，但是降價(jià)成果斐然。深圳電網(wǎng)的輸配電價(jià)水平每千瓦時(shí)下降了1.23分，這使得15年深圳因輸配電價(jià)減少了近10億元收入。而第一批參加改革的五個(gè)省份，2014年上報(bào)的輸配電價(jià)成本為1004億元。監(jiān)審以后，與電網(wǎng)輸配電無關(guān)的資產(chǎn)和不合理的成本約160億元，核減比例平均約為16.3%。而輸配電價(jià)降價(jià)空間達(dá)55.6億元。而據(jù)發(fā)改委有關(guān)人士透露，全國推行輸配電價(jià)改革在輸配電環(huán)節(jié)至少能壓縮出超過300億的降價(jià)空間。考慮現(xiàn)在電力的供需情況，還可能下降更多。
圖表2輸配電價(jià)的下調(diào)情況(數(shù)據(jù)來源：北極星電力網(wǎng))
1.2.2. 售電側(cè)改革成效斐然
廣東和重慶從2015年底，開始推進(jìn)售電側(cè)改革。雖然廣東省的售電側(cè)改革試點(diǎn)方案尚未公布，但是售電側(cè)的競(jìng)價(jià)交易已經(jīng)從3月份開始。注意到，這里電價(jià)的下降主要是由于售電側(cè)改革激發(fā)了發(fā)電企業(yè)的降價(jià)，廣東省的輸配電價(jià)仍是按照之前電網(wǎng)的購銷差價(jià)厘定，電價(jià)其實(shí)還有進(jìn)一步下調(diào)的空間。
廣東省售電交易情況：廣東省2016直接交易電量年度目標(biāo)為420億千瓦時(shí)。比較2014年廣東電網(wǎng)售電量為4719.1億千瓦時(shí)，約占11%。3月份安排的競(jìng)爭電量14億千瓦時(shí)，競(jìng)價(jià)規(guī)模為10.5億千瓦時(shí)，結(jié)算的平均價(jià)差為-125.553厘每千瓦時(shí)。平均價(jià)差即指發(fā)電企業(yè)報(bào)價(jià)與現(xiàn)在上網(wǎng)標(biāo)桿價(jià)格之間的差額。4月份安排的競(jìng)爭電量為14.5億千瓦時(shí)，結(jié)算的平均價(jià)差為-147.92厘每千瓦時(shí)。
三四月售電量最多的廣州恒運(yùn)綜合能源銷售有限公司，其毛利為5331萬元，售電業(yè)務(wù)本身的成本只有一些可以忽略不計(jì)的人力費(fèi)用，投資回報(bào)率很高。
不過現(xiàn)在廣東省的售電業(yè)務(wù)暴利是不可持續(xù)的，首先廣東省目前注冊(cè)的54家售電公司，只有13家擁有經(jīng)營售電業(yè)務(wù)的資格，未來肯定會(huì)有更多的公司獲得售電牌照。其次，戶側(cè)對(duì)電價(jià)變化的預(yù)期與現(xiàn)實(shí)相差太大，在之后的電力交易過程中，用戶也會(huì)通過選擇售電公司，促使售電公司降低電價(jià)。
我們認(rèn)為，隨著電改的推進(jìn)，售電行業(yè)將轉(zhuǎn)變?yōu)榭?ldquo;低利潤X高銷量”進(jìn)行盈利的。在未來，電網(wǎng)將放出更多的電量用于競(jìng)價(jià)。而再加上輸配電價(jià)的重新核定，售電公司有較大的利潤空間。
圖表3 廣東省3/4月份售電成交電量和售電公司毛利水平
2. 電力未來的高銷量前景
2015年，我國的全社會(huì)用電量為5.55萬億千瓦時(shí)。其中國家電網(wǎng)的售電量為3.45萬億千瓦時(shí)，南方電網(wǎng)的售電量為0.7822萬億千瓦時(shí)，其余電力包括地方電網(wǎng)以及發(fā)電企業(yè)的直供電。
圖表4 全國電力消費(fèi)情況(數(shù)據(jù)來源：國家統(tǒng)計(jì)局)
雖然近幾年世界經(jīng)濟(jì)不景氣，國家也大力推進(jìn)供給側(cè)改革去產(chǎn)能，這部分的電力增長將放緩，甚至有所回落。但是全球總體的趨勢(shì)是，全社會(huì)進(jìn)一步電氣化。我們認(rèn)為，電力需求量在未來的幾十年內(nèi)將持續(xù)增長。
電氣化的持續(xù)推進(jìn)主要有兩方面：一是國家現(xiàn)在大力推進(jìn)的電能替代，二是未來的新能源汽車對(duì)燃油汽車的取代。
電能替代：發(fā)改委于2016年5月發(fā)布了《關(guān)于電能替代的指導(dǎo)意見》，文件中指出要在終端能源消費(fèi)環(huán)節(jié)使用電能替代燒煤、燃油的能源消費(fèi)方式。換言之，就是繼續(xù)推進(jìn)社會(huì)的電氣化程度。在采暖、灌溉等原來采用化石能源的地方改用電力。這樣將一定程度上提高電力的消費(fèi)量。
圖表5 電煤以及煤炭總消費(fèi)情況(數(shù)據(jù)來源：國家統(tǒng)計(jì)局)
我國目前電煤比例和電氣化程度偏低。每年的煤炭用量中，只有約50%的煤炭用于發(fā)電。大量的煤炭被用于采暖和工業(yè)鍋爐。現(xiàn)在通過政策引導(dǎo)這些散燒煤和燃油消費(fèi)轉(zhuǎn)為直接使用電力，增大電煤比重。一方面有助于治理霧霾，另一方面也將優(yōu)化能源結(jié)構(gòu)，并且促進(jìn)電力消費(fèi)的持續(xù)增長。
新能源汽車：新能源汽車的推廣是整個(gè)世界汽車發(fā)展的大趨勢(shì)，而其發(fā)展的兩大方向，鋰電汽車和燃料電池汽車本質(zhì)上都是使用電力進(jìn)行能量補(bǔ)充。所以，新能源汽車的推廣目前看來將提升電力的消費(fèi)量。
舉個(gè)例子，現(xiàn)在每個(gè)家庭的用電量平均為1200千瓦時(shí)/年，若是購進(jìn)一輛電動(dòng)汽車，每年將增加1500千瓦時(shí)的消費(fèi)。再不妨做一個(gè)大膽的估計(jì)，2015年全國機(jī)動(dòng)車保有量為2.79億輛，其中汽車1.72億輛。若是全部汽車轉(zhuǎn)換為電動(dòng)汽車，按每輛汽車每年行駛1萬公里計(jì)算，全部的電動(dòng)汽車將需要25800億千瓦時(shí)的電力。而2015年整個(gè)國家電網(wǎng)的售電量為34506億千瓦時(shí)。可見未來售電量的提升空間巨大，電力銷量大概率上升。雖然電動(dòng)汽車的推廣預(yù)計(jì)還需要10~15年的時(shí)間，但是電力行業(yè)未來前景是向好的。
3. 供給側(cè)過剩帶來的發(fā)電側(cè)讓利
煤炭在近幾年的供應(yīng)過剩，使得煤價(jià)不斷下跌，火電機(jī)組成為新“印鈔機(jī)”，有了較大的降價(jià)空間。預(yù)計(jì)煤炭的供應(yīng)過剩在未來5年內(nèi)難以扭轉(zhuǎn)。
而云南、貴州等水電資源大省，在今年水電大發(fā)的情況下，這些省份的水電廠也希望以低價(jià)獲得更多的上網(wǎng)小時(shí)數(shù)。所以，在電力建設(shè)過剩的大背景下，發(fā)電企業(yè)的競(jìng)爭通過電力市場(chǎng)機(jī)制，傳導(dǎo)到了售電側(cè)。而用戶對(duì)電價(jià)的下降的預(yù)期不夠，使得前述的售電企業(yè)賺得暴利成為現(xiàn)實(shí)。
圖表6 山西煤炭交易中心價(jià)格走勢(shì)(數(shù)據(jù)來源：北極星電力網(wǎng))
4. 公司分析
由于之前中國電源建設(shè)的產(chǎn)能過剩較為嚴(yán)重，加上電力改革理順了價(jià)格機(jī)制，所以在未來1~3年內(nèi)，電力集團(tuán)的發(fā)電業(yè)務(wù)部分收入將有所下滑。尤其資源大省，如云南、貴州、山西等地的發(fā)電集團(tuán)公司。
鑒于現(xiàn)階段，大部分售電公司都有發(fā)電集團(tuán)背景，考慮到發(fā)電業(yè)務(wù)對(duì)整體收入的影響。我們認(rèn)為，重點(diǎn)應(yīng)該關(guān)注一些需要外購電力的省份，如廣東、京津唐地區(qū)、冀南地區(qū)、遼寧、浙江、山東等地。這些省份的地方售電公司，將通過電力市場(chǎng)獲取發(fā)電集團(tuán)讓出利潤的，并且沒有集團(tuán)發(fā)電業(yè)務(wù)利潤萎縮的負(fù)擔(dān)。
當(dāng)前電力改革的綜合試點(diǎn)為云南、貴州、廣西、山西。售電側(cè)改革試點(diǎn)為廣東、重慶。其中，云南、貴州、山西為外送電力省份，在水電大發(fā)和火電過剩的背景下，當(dāng)?shù)氐碾娏ζ髽I(yè)的發(fā)電部門將面臨盈利問題。所以暫不考慮開展售電業(yè)務(wù)對(duì)其業(yè)績的提升。
我們重點(diǎn)推薦位于外購電力省份的公司。以廣東省為例，推薦穗恒運(yùn)A(000531)，旗下的售電公司廣州恒運(yùn)綜合能源銷售有限公司，控股股東為廣州開發(fā)區(qū)管理委員會(huì)。該公司擁有大量用戶引流能力。在用戶方面又很大優(yōu)勢(shì)。在兩個(gè)月度的售電競(jìng)價(jià)中，獲得最多的電力交易量，毛利為5331萬元。公司當(dāng)前市值85.29億。
還有一類公司的母公司主營業(yè)務(wù)為節(jié)能服務(wù)，其旗下的售電公司可以通過引導(dǎo)用戶節(jié)電而獲取政府補(bǔ)貼。重點(diǎn)推薦廣州智光電氣股份有限公司(002169)，該公司現(xiàn)已獲得售電經(jīng)營牌照，有望在16年度接下來的月份內(nèi)，參與廣東省電力交易。憑借在節(jié)能領(lǐng)域的深耕，和政府背書，在用戶導(dǎo)流以及盈利水平上將有巨大優(yōu)勢(shì)。
另外，受廣東省售電業(yè)務(wù)暴利的利好消息影響，以及電力改革超預(yù)期的推進(jìn)，將有大量售電公司成立并加入到電力市場(chǎng)交易中。大量售電公司的平臺(tái)建設(shè)將極大利好軟件公司。推薦科陸電子(002121)，該公司是國家科技部認(rèn)定的高新技術(shù)企業(yè)，在國內(nèi)的電能管理軟件方面位居前列。在接下來的售電企業(yè)成立大潮中，大概率會(huì)獲得大量來自售電企業(yè)的平臺(tái)建設(shè)訂單。 來源：電子信息產(chǎn)業(yè)網(wǎng)
